Cette baisse s’explique par le refinancement de nombreux prêts octroyés avant 2022, qui ont connu d’importantes difficultés de refinancement du fait de leur millésime, avec un recours croissant au back leverage. L’encours de back leverage est désormais estimé à plus de 50 milliards d’euros en Europe, soit une hausse de 40 % à périmètre comparable par rapport à 2025[3]. Cela laisse penser que le back leverage a pu contribuer, directement ou indirectement, à combler plus de la moitié du déficit de financement de 90 milliards d’euros estimé en 2023.
Hans Vrensen, Responsable de la Recherche & Stratégie pour l’Europe chez AEW, commente : « Le déficit de financement de la dette en Europe s’est considérablement réduit depuis notre dernière étude. Le back leverage, une structure de financement collaborative de plus en plus répandue, ainsi que d’autres solutions ont permis au marché d’éviter les cessions de portefeuilles de prêts non performants et les ventes d’actifs en difficulté. Toutefois, la réduction du déficit de financement laisse également penser que les solutions les plus faciles à mettre en œuvre ont peut-être déjà été utilisées, tandis que certains des prêts les plus en difficulté restent sans solution. Le secteur espérait que la croissance des loyers et la stabilisation des perspectives de taux d’intérêt offriraient un environnement plus favorable à partir de la fin de l’année 2025. Or, les taux de swap ont augmenté depuis le début de 2026 et la valeur des actifs immobiliers pourrait être sous pression. Des choix difficiles restent à faire. Enfin, la hausse des coûts d’emprunt rend le recours à l’endettement moins attractif pour les acquéreurs souhaitant recourir à l’effet de levier. Cela devrait encore freiner le volume des transactions d’ici à la fin de l’année et en 2027. »
La hausse des coûts d’emprunt rend le recours à l’endettement moins relutif pour les investissements immobilier
Pour la première fois depuis le second semestre 2023, le recours à l’endettement n’améliore plus la rentabilité des investissements immobiliers. Cette évolution reflète la conjoncture macroéconomique plus défavorable et la hausse des coûts d’emprunt qui en découle.
Les taux d’intérêt sont de nouveau au centre de l’attention, les banques centrales réagissant à la hausse de l’inflation liée au conflit au Moyen-Orient. Au cours de l’année écoulée, les taux de swap européens à cinq ans ont augmenté de 100 points de base, pour atteindre 3,4 % par an. Le coût de l’emprunt dans les principaux pays de la zone euro s’est établi à 5,1 %, soit un niveau équivalent au taux de rendement des actifs immobiliers prime, tous secteurs confondus, en Europe.
La forte concurrence, notamment de la part des prêteurs non bancaires, a maintenu les marges de crédit stables au cours des douze derniers mois. Hors Royaume-Uni, les taux de swap all-in en Europe s’établissaient à 5,1 % au troisième trimestre 2026, soit encore 10 points de base de plus que le précédent record de 5,0 % atteint au deuxième trimestre 2023.
Les prêteurs appliquent des marges relativement plus élevées aux prêts avec des ratios LTV plus élevés
Les données d’AEW sur les prêts couvrent environ 10 % des octrois de prêts à l’acquisition depuis 2010. Elles montrent que les prêts accordés au cours des quatre derniers trimestres se concentrent dans une fourchette de quotités de financement relativement resserrée, avec un ratio médian de 60 %, en hausse par rapport au ratio LTV médian de 50 % observé en 2023-25, les prêteurs estimant que l’ajustement des valeurs était presque terminé.
Toutefois, les prêteurs adoptent une approche de plus en plus rigoureuse, avec une différenciation accrue selon les quotités de financement octroyés. L’écart de taux entre les prêts à ratio LTV élevé et ceux assortis d’un effet de levier plus modéré s’est creusé. Ainsi, après avoir atteint un point haut de 5,4 % au quatrième trimestre 2023, les taux des prêts présentant un ratio de LTV inférieur à 50 % ont diminué de 170 points de base, pour s’établir à 3,7 % au troisième trimestre 2026. En revanche, celui des prêts dont le ratio LTV dépasse 60 % n’ont baissé que de 115 points de base, passant de 6,4 % au quatrième trimestre 2023 à 5,3 % sur la même période.
La France fait face au plus important défi de refinancement en Europe ; l’Allemagne affiche le ratio de prêts non performants le plus élevé
À l’échelle européenne, le déficit de financement rapporté aux volumes des prêts octroyés par le passé est passé de 12 % pour la période 2026-2028, selon l’estimation réalisée en 2025, à 10 % pour la période 2027-2029. La France, marché en retard de phase, affiche le déficit de financement relatif le plus élevé d’Europe, à 12,6 milliards d’euros, soit 22 % des volumes de prêts octroyés entre 2016 et 2026. C’est également le seul pays où le déficit de financement a augmenté en proportion des volumes de prêts octroyés par rapport à la dernière estimation. À l’inverse, le Royaume-Uni présente le déficit de financement le plus faible, à 4,3 milliards d’euros, soit 3 % des volumes de prêts.
Le ratio de prêts immobiliers non performants en Europe, c’est-à-dire la part de l’encours total de ces prêts classé comme non performant, s’établissait à 2,9 % au premier trimestre 2026. Avec un ratio de 5,3 %, les banques allemandes affichent le niveau le plus élevé parmi les principaux pays européens et ont également enregistré la plus forte progression ces dernières années.
Le ratio de prêts non performants des banques italiennes a fortement diminué, passant de 19,4 % au premier trimestre 2019 à 3,2 % au premier trimestre 2026. Sur la même période, celui des banques espagnoles a également baissé de 5,1 % à 2,4 %.
Hans Vrensen, Responsable de la Recherche & Stratégie pour l’Europe chez AEW, commente : « Le déficit de financement de la dette en Europe s’est considérablement réduit depuis notre dernière étude. Le back leverage, une structure de financement collaborative de plus en plus répandue, ainsi que d’autres solutions ont permis au marché d’éviter les cessions de portefeuilles de prêts non performants et les ventes d’actifs en difficulté. Toutefois, la réduction du déficit de financement laisse également penser que les solutions les plus faciles à mettre en œuvre ont peut-être déjà été utilisées, tandis que certains des prêts les plus en difficulté restent sans solution. Le secteur espérait que la croissance des loyers et la stabilisation des perspectives de taux d’intérêt offriraient un environnement plus favorable à partir de la fin de l’année 2025. Or, les taux de swap ont augmenté depuis le début de 2026 et la valeur des actifs immobiliers pourrait être sous pression. Des choix difficiles restent à faire. Enfin, la hausse des coûts d’emprunt rend le recours à l’endettement moins attractif pour les acquéreurs souhaitant recourir à l’effet de levier. Cela devrait encore freiner le volume des transactions d’ici à la fin de l’année et en 2027. »
La hausse des coûts d’emprunt rend le recours à l’endettement moins relutif pour les investissements immobilier
Pour la première fois depuis le second semestre 2023, le recours à l’endettement n’améliore plus la rentabilité des investissements immobiliers. Cette évolution reflète la conjoncture macroéconomique plus défavorable et la hausse des coûts d’emprunt qui en découle.
Les taux d’intérêt sont de nouveau au centre de l’attention, les banques centrales réagissant à la hausse de l’inflation liée au conflit au Moyen-Orient. Au cours de l’année écoulée, les taux de swap européens à cinq ans ont augmenté de 100 points de base, pour atteindre 3,4 % par an. Le coût de l’emprunt dans les principaux pays de la zone euro s’est établi à 5,1 %, soit un niveau équivalent au taux de rendement des actifs immobiliers prime, tous secteurs confondus, en Europe.
La forte concurrence, notamment de la part des prêteurs non bancaires, a maintenu les marges de crédit stables au cours des douze derniers mois. Hors Royaume-Uni, les taux de swap all-in en Europe s’établissaient à 5,1 % au troisième trimestre 2026, soit encore 10 points de base de plus que le précédent record de 5,0 % atteint au deuxième trimestre 2023.
Les prêteurs appliquent des marges relativement plus élevées aux prêts avec des ratios LTV plus élevés
Les données d’AEW sur les prêts couvrent environ 10 % des octrois de prêts à l’acquisition depuis 2010. Elles montrent que les prêts accordés au cours des quatre derniers trimestres se concentrent dans une fourchette de quotités de financement relativement resserrée, avec un ratio médian de 60 %, en hausse par rapport au ratio LTV médian de 50 % observé en 2023-25, les prêteurs estimant que l’ajustement des valeurs était presque terminé.
Toutefois, les prêteurs adoptent une approche de plus en plus rigoureuse, avec une différenciation accrue selon les quotités de financement octroyés. L’écart de taux entre les prêts à ratio LTV élevé et ceux assortis d’un effet de levier plus modéré s’est creusé. Ainsi, après avoir atteint un point haut de 5,4 % au quatrième trimestre 2023, les taux des prêts présentant un ratio de LTV inférieur à 50 % ont diminué de 170 points de base, pour s’établir à 3,7 % au troisième trimestre 2026. En revanche, celui des prêts dont le ratio LTV dépasse 60 % n’ont baissé que de 115 points de base, passant de 6,4 % au quatrième trimestre 2023 à 5,3 % sur la même période.
La France fait face au plus important défi de refinancement en Europe ; l’Allemagne affiche le ratio de prêts non performants le plus élevé
À l’échelle européenne, le déficit de financement rapporté aux volumes des prêts octroyés par le passé est passé de 12 % pour la période 2026-2028, selon l’estimation réalisée en 2025, à 10 % pour la période 2027-2029. La France, marché en retard de phase, affiche le déficit de financement relatif le plus élevé d’Europe, à 12,6 milliards d’euros, soit 22 % des volumes de prêts octroyés entre 2016 et 2026. C’est également le seul pays où le déficit de financement a augmenté en proportion des volumes de prêts octroyés par rapport à la dernière estimation. À l’inverse, le Royaume-Uni présente le déficit de financement le plus faible, à 4,3 milliards d’euros, soit 3 % des volumes de prêts.
Le ratio de prêts immobiliers non performants en Europe, c’est-à-dire la part de l’encours total de ces prêts classé comme non performant, s’établissait à 2,9 % au premier trimestre 2026. Avec un ratio de 5,3 %, les banques allemandes affichent le niveau le plus élevé parmi les principaux pays européens et ont également enregistré la plus forte progression ces dernières années.
Le ratio de prêts non performants des banques italiennes a fortement diminué, passant de 19,4 % au premier trimestre 2019 à 3,2 % au premier trimestre 2026. Sur la même période, celui des banques espagnoles a également baissé de 5,1 % à 2,4 %.
[1] Source : 2026 IRE.IQ « Real Estate Managers Guide”. Publié chaque année par Institutional Real Estate, Inc., ce guide classe les gestionnaires immobiliers selon la valeur brute de leurs actifs immobiliers sous gestion (en millions de dollars) au 31 décembre 2025.
[2] Les chiffres présentés dans ce communiqué de presse s’appuient sur l’analyse menée par AEW Recherche à partir des sources citées dans l’étude complète.
[3] Source : CREFC Europe.
[2] Les chiffres présentés dans ce communiqué de presse s’appuient sur l’analyse menée par AEW Recherche à partir des sources citées dans l’étude complète.
[3] Source : CREFC Europe.